2000-巴菲特致股东信

致伯克希尔·哈撒韦公司的股东们：

2000年我们的净资产增长39.6亿美元，A类和B类股票每股账面价值均增长6.5%。在过去36年间（即现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增长至40,442美元，年复合增长率23.6%。

总体而言，我们度过了不错的一年，账面价值增幅跑赢了标普500指数的表现。而且，尽管这一判断必然带有主观性，我们相信伯克希尔每股内在价值的增长适度超过了账面价值的增长。（内在价值以及其他关键投资和会计术语与概念，在我们的《股东手册》第59-66页中有解释。内在价值的讨论见第64页。）

此外，我们完成了1999年谈妥的两项重大收购，并启动了另外六项。这些收购总共花费约80亿美元，其中97%以现金支付，3%以股票支付。我们收购的八家企业合计销售额约130亿美元，雇员58,000人。然而，我们在完成这些收购时没有举借任何债务，流通股仅增加了三分之一个百分点。更妙的是，我们仍然拥有充裕的流动资产，并且热切期待、随时准备进行更大规模的收购。

我将在报告的下一部分详述我们的收购。但我现在就告诉你们，我们已经通过进入砖块、地毯、隔热材料和油漆等前沿产业来拥抱21世纪了。请控制好你们的激动之情。

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在不利方面，GEICO的保单持有人增长在年内逐步停滞。获取新业务已变得昂贵许多。我去年告诉你们，2000年我们在GEICO加大广告投入的钱将物有所值，但我错了。我们将在报告后面分析原因。

另一个持续多年的负面因素是——我们认为自己的股票投资组合仅具有温和的吸引力。我们持有一些优秀企业的股票，但大多数持仓已充分定价，未来可能只带来中等回报。面临这一问题的不只我们：股票整体的长期前景远谈不上令人兴奋。

最后，还有一个每年都会重复出现的负面因素：查理·芒格（Charlie Munger）——伯克希尔的副董事长兼我的合伙人——和我比上次向你们汇报时又老了一岁。缓解这一不利发展的是一个无可辩驳的事实：你们高层管理者的年龄增速——以百分比计算——远低于几乎所有其他大型企业。更妙的是，这一差距在未来还将扩大。

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查理和我继续以超越标普500回报率的速度增长伯克希尔每股价值为目标。正如对页的表格所示，我们每年在这方面的小幅领先，如果能持续下去，长期将产生决不微小的优势。要实现这一目标，我们需要每年为伯克希尔的企业大家庭增添几家好企业，让我们已拥有的企业总体上增值，并避免流通股出现任何实质性增加。对于后两个目标我们有信心；第一个目标则需要一些运气。

在此适当感谢两个群体，他们使我的工作在去年——和每一年一样——既轻松又愉快。首先，我们的运营经理们继续以出色的方式管理着他们的企业，这使我能将时间用于配置资本，而非监督他们。（反正我也不擅长那个。）

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管理者文化

在大多数大型企业中，真正有才华的事业部经理很少拥有他们真正想要的工作。相反，他们渴望成为CEO——要么在现任雇主，要么去别处。事实上，如果他们留在原地，他们和同事们很可能会觉得自己失败了。

在伯克希尔，我们的全明星管理者恰好拥有他们想要的工作——他们希望并期望终身从事这些工作。因此，他们完全专注于最大化自己”拥有”并热爱的企业的长期价值。如果企业成功了，他们就成功了。而且他们留了下来：在过去36年里，伯克希尔从未有过一位重要子公司的管理者主动离职去加入其他企业。

我还要衷心感谢总部员工。在八项收购使我们的全球员工总数翻倍至约112,000人后，查理和我去年心软了，在总部增加了一个人。（查理——感谢他——从不让我忘记本·富兰克林的忠告：“小漏洞能沉大船。“）现在我们有13.8个人。

这支小小的队伍创造了奇迹。2000年他们处理了与我们八项收购相关的所有细节，办理了大量的监管和税务申报（我们的纳税申报表长达4,896页），顺利组织了一场发放了25,000张门票的年度股东大会，并准确地向我们股东指定的3,660家慈善机构发送了支票。此外，他们还处理了一家年收入达400亿美元、拥有超过300,000名股东的公司所涉及的所有日常事务。而且，要说的是——另外12.8个人都是一群让人相处愉快的伙伴。

我应该倒过来花钱去上班才对。

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2000年的收购

我们在伯克希尔的收购技巧简单至极：我们接电话。我也高兴地报告，现在电话响得更频繁了，因为越来越多的企业主和/或管理者希望将他们的公司并入伯克希尔。

• 中美能源（MidAmerican Energy）：去年我已描述了这笔对76%股权的收购。由于对我们投票权的监管限制，我们在财务报表中仅对中美能源的盈利和权益进行”单行”合并。如果改为完全合并，我们2000年的收入将比报告多出50亿美元，但净利润保持不变。

• CORT商业服务（CORT Business Services）：1999年11月23日，我收到布鲁斯·科特（Bruce Cort）发来的一页传真。CORT是全美”租赁式租赁”家具行业的领导者，运营117家展厅。我们为Wesco（我们持股80%的子公司）以约3.86亿美元现金收购了CORT。

• 美国责任保险（U.S. Liability）：通用再保险的罗恩·弗格森（Ron Ferguson）介绍我认识了鲍勃·贝里（Bob Berry），其家族拥有该公司49年。这是一家中等规模、广受尊敬的非常规风险承保商——保险术语中的”超额和剩余保险”。我们达成了半股票、半现金的交易。

• 本·布里奇珠宝（Ben Bridge Jeweler）：又一笔在我与管理层见面之前通过电话完成的收购。艾德·布里奇（Ed Bridge）和他的堂兄乔恩（Jon）是这家65店西海岸零售商的第四代管理者，企业创立于89年前的西雅图。过去七年同店销售增长分别为9%、11%、13%、10%、12%、21%和7%。布里奇家族以典型的高雅方式，将出售收益中相当一部分分配给了帮助公司取得成功的数百名同事。

• 贾斯汀工业（Justin Industries）：7月，我们以5.7亿美元现金收购了这家西部靴子的领先制造商（品牌包括Justin、Tony Lama、Nocona和Chippewa）以及德州及五个邻州首屈一指的砖块生产商。Acme——两家运营中较大的那家——年产超过十亿块砖，约占行业全国产量的11.7%。当被问及砖块品牌时，75%的德州人回答Acme。我忍不住要指出，伯克希尔——其高层管理者长期停留在19世纪——现在是极少数真正的”点击加砖块”（clicks-and-bricks）企业之一。

• Shaw Industries：全球最大的地毯制造商，年销售额约40亿美元。鲍勃·肖（Bob Shaw）和朱利安·索尔（Julian Saul）各保留至少5%的股权。我们拥有87.3%。撇开保险业务不谈，Shaw是我们迄今最大的企业。从此，人们踩在我们头上我们也不介意了。

• 本杰明·摩尔油漆（Benjamin Moore Paint）：制造油漆已有117年，拥有数千家独立经销商。我们以10亿美元现金完成收购。

• 约翰斯·曼维尔（Johns Manville Corp.）：12月底，我们同意以约18亿美元收购这家公司。它因长期制造石棉产品而历经传奇般的坎坷——1982年宣布破产，此后由法院设立的受害者信托持有控股权。

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沃伦·E·巴菲特，董事长

2000-巴菲特致股东信 解读

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一、业绩回顾——泡沫破裂中的逆袭

指标	伯克希尔	标普500	相对优势
2000年回报	+6.5%（账面价值）	-9.1%（含股息）	+15.6个百分点
36年复合增长率	23.6%	11.8%	+11.8个百分点
36年累计增长	207,821%	5,383%	—

巴菲特谨慎地指出，内在价值的增长”适度超过”了账面价值——这是伯克希尔一贯的保守表述：大量优质子公司以历史成本入账，其真实价值远高于账面。

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二、八大收购——80亿美元的”旧经济”帝国

这是伯克希尔历史上最密集的收购年份之一。巴菲特用一句经典的自嘲开场：“我们已经拥抱21世纪，进入了砖块、地毯、隔热材料和油漆等前沿产业。请控制好你们的激动之情。“

收购标的	行业	金额	支付方式	关键细节
中美能源 76%	公用事业	~35亿	现金	监管限制投票权，仅单行合并
CORT商业服务	家具租赁	~3.86亿	现金	117家展厅，全美领导者
美国责任保险	超额保险	未披露	半现金半股票	家族持有49年
本·布里奇珠宝	零售珠宝	未披露	半现金半股票	第四代家族企业，89年历史
Justin Industries	靴子+砖块	5.7亿	现金	Justin、Tony Lama等品牌 + Acme Brick
Shaw Industries	地毯	~20亿	现金	全球最大地毯制造商，年销$40亿
Benjamin Moore	油漆	10亿	现金	117年历史，数千独立经销商
Johns Manville	建材/隔热	~18亿	现金	破产重组后的传奇企业

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三、管理者文化——“全明星阵容”的秘密

这是2000年信中最值得反复品味的段落之一。巴菲特揭示了伯克希尔留住顶级人才的独特机制：

13.8人管理400亿美元收入、300,000名股东、112,000名员工——这个数字本身就是伯克希尔去中心化管理哲学的终极证据。巴菲特的角色是资本配置者（capital allocator），不是运营监督者。这种结构要求对管理者的绝对信任，而信任的基础是选对人。

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四、GEICO的困境与股票组合的隐忧

巴菲特坦承了两个负面因素：

这两个坦诚的承认体现了巴菲特信中一贯的坦诚原则——好消息和坏消息一起说，错误预测直接认错。这也呼应了他在互联网泡沫顶峰时对整体市场估值的谨慎态度——当时市场市盈率处于历史极端水平。

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五、“点击加砖块”——巴菲特式幽默的深层含义

这个双关语（clicks-and-bricks既指”线上线下结合”也字面上指”点击和真正的砖块”）是巴菲特对互联网泡沫时代最精彩的讽刺。2000年初，“clicks”被奉为圣杯，“bricks”被视为过时的恐龙。一年后证明，真正的砖块（Acme年产十亿块）远比虚拟的点击更有持久价值。

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六、收购案例的深层逻辑

Justin Industries与Acme Brick

维度	数据
年产量	>10亿块砖
全国市场份额	11.7%
区域品牌认知	75%的德州人首先想到Acme
竞争对手认知	第二名仅16%

Shaw Industries

Shaw年销售额约40亿美元，是伯克希尔保险业务之外最大的子公司。交易的关键特征是Bob Shaw和Julian Saul各保留至少5%的股权——这确保了管理层的利益与伯克希尔完全一致，体现了巴菲特的管理层持股原则。

Benjamin Moore

117年历史、数千家独立经销商——这是一个典型的分销网络护城河。经销商网络需要数十年积累，竞争对手几乎无法复制。

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核心概念提取

• 去中心化管理：13.8人总部管理400亿收入；巴菲特是资本配置者而非运营监督者；36年零管理者流失
• 收购纪律：97%现金、零举债、无退出策略；品牌声誉是最好的交易漏斗
• 护城河：Acme Brick 75%品牌认知 vs 第二名16%；Benjamin Moore数千独立经销商；运输成本造就天然垄断
• 互联网泡沫：标普-9.1%中伯克希尔+6.5%；“clicks-and-bricks”讽刺科技狂热；1999年被质疑”过时”，一年后市场翻转

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金句摘录

“我们已经拥抱21世纪，进入了砖块、地毯、隔热材料和油漆等前沿产业。请控制好你们的激动之情。”

“在过去36年里，伯克希尔从未有过一位重要子公司的管理者主动离职去加入其他企业。”

“查理从不让我忘记本·富兰克林的忠告：‘小漏洞能沉大船。‘现在我们有13.8个人。”

“我应该倒过来花钱去上班才对。”

“我们在伯克希尔的收购技巧简单至极：我们接电话。”

“当被问及砖块品牌时，75%的德州人回答Acme，第二名仅16%。”

“伯克希尔现在是极少数真正的’点击加砖块’企业之一。你们可以打赌，我们这一举动正让硅谷的人坐立不安。”

“如果人们踩在我们头上，我们也不介意了。“

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思维导图

2000年致股东信
├── 业绩：账面价值+6.5% vs 标普-9.1%（互联网泡沫破裂）
├── 八大收购（80亿美元，97%现金，零举债）
│   ├── 中美能源 / CORT / 美国责任保险 / 本·布里奇珠宝
│   └── Justin Industries / Shaw Industries / Benjamin Moore / Johns Manville
├── 管理者文化：36年零流失，总部13.8人，资本配置者模式
├── 负面：GEICO增长停滞 + 股票组合"仅具温和吸引力"
└── "点击加砖块"：对科技泡沫的精妙讽刺，平凡行业蕴含深厚护城河

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