2022-巴菲特致股东信

致伯克希尔·哈撒韦公司的股东们：

查理·芒格（Charlie Munger），我的长期合伙人，和我肩负着管理大量个人储蓄的工作。我们感激他们持久的信任，这种关系往往跨越了他们成年后的大部分时光。在撰写这封信时，这些忠诚的储蓄者是我心中最首要的牵挂。

一种普遍的观念是，人们在年轻时选择储蓄，期望以此在退休后维持生活水准。这一理论认为，去世时剩余的任何资产通常会留给家人，也可能留给朋友和慈善事业。

我们的经验有所不同。我们相信伯克希尔的个人持有者在很大程度上属于”一日储蓄者，终身储蓄者”那类人。尽管这些人生活优裕，他们最终会将大部分资金分配给慈善组织。这些组织反过来通过支出重新分配资金，旨在改善大量与原始捐赠者毫无关系的人的生活。有时候，成果是令人瞩目的。

金钱的处置方式揭示了人的本性。查理和我怀着愉悦注视着伯克希尔产生的大量资金流向公共需求，与此同时，我们的股东极少选择炫耀性资产和家族王朝式的财富积累。

谁不愿意为这样的股东们工作呢？

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我们做什么

查理和我在两种相关的所有权形式之间配置你们在伯克希尔的储蓄。第一种，我们投资于我们控制的企业，通常购买每家公司100%的股权。伯克希尔主导这些子公司的资本配置，并选择做出日常运营决策的CEO。当管理大型企业时，信任和规则都不可或缺。伯克希尔对前者的强调达到了一种不同寻常的——有人会说是极端的——程度。令人失望的事在所难免。我们对商业失误予以理解；我们对个人行为不端的容忍度为零。

在我们的第二类所有权中，我们购买公开交易的股票，由此被动地拥有企业的一部分。持有这些投资，我们在管理方面没有发言权。

我们在两种所有权形式中的目标都是：对同时具备长期有利经济特征和值得信赖的管理者的企业进行有意义的投资。请特别注意，我们持有公开交易的股票是基于我们对其长期经营业绩的预期，而不是因为我们将它们视为灵活买卖的工具。这一点至关重要：查理和我不是选股者（stock-pickers）；我们是选企业者（business-pickers）。

多年来，我犯过许多错误。因此，我们庞大的企业集合目前由少数几家拥有真正卓越经济特性的企业、许多享有非常好的经济特征的企业，以及一大批表现平庸的企业组成。一路走来，我投资过的一些其他企业已经消亡，它们的产品不再为公众所需。资本主义有两面性：这个体系在不断制造越来越多的失败者的同时，持续提供大量改进的商品和服务。熊彼特（Schumpeter）称这一现象为”创造性破坏”（creative destruction）。

我们公开交易持股板块的一个优势是——阶段性地——以美妙的价格买入美妙企业的一部分变得很容易。理解这一点至关重要：股票经常以真正愚蠢的价格交易，无论过高还是过低。“有效”市场只存在于教科书中。 事实上，可交易的股票和债券令人困惑，它们的行为通常只有在事后回顾时才能理解。

控股企业是另一个品种。它们有时要求高得离谱的价格，但几乎从不以折价估值出售。除非陷入困境，一家控股企业的所有者根本不会考虑以恐慌性的估值出售。

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此时，我做一个自我评价是恰当的：在伯克希尔管理的58年里，我的大多数资本配置决策充其量只是马马虎虎。在某些情况下，我的糟糕举措还被大剂量的好运所挽救。（还记得我们在全美航空[USAir]和所罗门[Salomon]的死里逃生吗？我当然记得。）

我们令人满意的业绩是大约十几个真正出色的决策的产物——大约每五年一个——以及一项时常被遗忘的、有利于伯克希尔这样的长期投资者的优势。让我们揭开帷幕看一看。

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秘方

1994年8月——没错，是1994年——伯克希尔完成了对我们现在持有的4亿股可口可乐（Coca-Cola）股票历时七年的购买。总成本为13亿美元——在当时对伯克希尔而言是一笔非常可观的金额。

我们从可口可乐收到的1994年现金股息为7500万美元。到2022年，股息已增长到7.04亿美元。增长年年发生，像生日一样确定。查理和我唯一需要做的就是兑现可口可乐的季度股息支票。我们预期这些支票极有可能继续增长。

美国运通（American Express）的故事大同小异。伯克希尔对美国运通的购买基本上在1995年完成，巧合的是，也花费了13亿美元。从这项投资收到的年度股息已从4100万美元增长到3.02亿美元。这些支票似乎也极有可能增加。

这些股息增长虽然令人愉悦，但远非壮观。然而它们带来了股价的重大增值。在年末，我们的可口可乐投资估值250亿美元，而美国运通被记录为220亿美元。每项持仓目前约占伯克希尔净资产的5%，与很久以前的比重相仿。

假设我在1990年代犯了一个类似规模的投资错误——一个表现平平、在2022年仅保留了13亿美元价值的投资。（一个例子是高等级30年期债券。）这一令人失望的投资现在仅占伯克希尔净资产微不足道的0.3%，每年给我们带来的收入仍是约8000万美元不变。

给投资者的启示：随着鲜花盛开，杂草在重要性上逐渐枯萎。 假以时日，只需少数赢家就能创造奇迹。当然，如果能早点开始并活到90多岁，也会有所帮助。

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过去一年简述

伯克希尔在2022年度过了好年景。公司的经营利润（operating earnings）——我们对使用通用会计准则（“GAAP”）计算的收入的术语，不包括来自股权持仓的资本利得或损失——创下了308亿美元的纪录。查理和我专注于这一经营数字，并敦促你们也这样做。未经我们调整的GAAP数字在每个报告日都会剧烈而任性地波动。请注意它在2022年的杂技般表现，这绝非不寻常：

2022年季度	经营利润（十亿美元）	GAAP要求报告的利润（十亿美元）
第一季度	70	55
第二季度	93	(438)
第三季度	78	(27)
第四季度	67	182

GAAP利润按季度甚至按年度来看是100%误导性的。资本利得在过去几十年对伯克希尔固然极其重要，我们也预期它们在未来几十年将是有意义的正数。但它们按季度的剧烈波动，被媒体惯例性地、不假思索地做成头条新闻，完全误导了投资者。

去年伯克希尔的第二个积极发展是我们收购了阿勒格尼公司（Alleghany Corporation），一家由乔·布兰登（Joe Brandon）掌舵的财产-意外险公司。我过去与乔共事过，他了解伯克希尔，也了解保险。阿勒格尼对我们具有特殊价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力使其保险子公司能够遵循几乎所有竞争对手都无法采用的有价值且持久的投资策略。

借助阿勒格尼，我们的保险浮存金（insurance float）在2022年从1470亿美元增加到1640亿美元。凭借有纪律的承保，这些资金随着时间推移有相当大的机会是零成本的。自从1967年购买我们第一家财产-意外险公司以来，伯克希尔的浮存金通过收购、运营和创新增长了8000倍。虽然未在我们的财务报表中确认，这一浮存金一直是伯克希尔的一项非凡资产。新股东可以通过阅读我们在A-2页上每年更新的浮存金解释来理解它的价值。

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2022年，通过伯克希尔的股票回购以及苹果公司（Apple）和美国运通（我们的重要被投资公司）的类似举措，每股内在价值也取得了很小的增长。在伯克希尔，我们通过回购公司1.2%的已发行股份，直接增加了你们在我们独特企业集合中的权益。在苹果和美国运通，回购在不花费我们一分钱的情况下略微增加了伯克希尔的持股比例。

其中的数学并不复杂：当股份数量下降时，你在我们众多企业中的权益就会上升。如果回购以增值价格进行，每一小步都有帮助。同样确定的是，当一家公司为回购支付过高价格时，继续持有的股东就会蒙受损失。在那种时候，收益只会流向卖出的股东和友善但收费昂贵的投资银行家——正是他们推荐了那些愚蠢的购买。

应当强调，来自增值性回购的收益惠及所有股东——在每一个方面都是如此。试想一下三位信息充分的本地汽车经销店股东，其中一位管理着企业。再假设其中一位被动股东希望以对两位继续持有的股东有吸引力的价格将其股份卖回给公司。交易完成后，这是否伤害了任何人？管理者是否以某种方式受到了对继续持有的被动股东不公平的偏袒？公众是否受到了伤害？

当有人告诉你所有回购都对股东或国家有害，或者对CEO特别有利时，你听到的要么是一个经济学文盲，要么是一个巧舌如簧的蛊惑家（这两种角色并非互相排斥）。

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伯克希尔2022年运营的几乎无穷无尽的细节都载于K-33至K-66页。查理和我，以及许多伯克希尔股东，都乐于仔细研读该部分列出的大量事实和数据。然而这些页面并非必读。有许多伯克希尔的超级百万富翁，甚至亿万富翁从未研究过我们的财务数据。他们只是知道查理和我——以及我们的家人和密友——继续在伯克希尔保有非常重大的投资，他们信任我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。而这是我们能够做出的承诺。

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最后，一个重要的警告：即使是我们偏好的经营利润数字也很容易被有心为之的管理层操纵。这种篡改行为常常被CEO、董事及其顾问视为高明之举。记者和分析师也欣然接受它的存在。击败”预期”被欢呼为管理者的胜利。

这种行为令人作呕。 操纵数字不需要任何才能：所需的只是一种对欺骗的深切渴望。“大胆的、富有想象力的会计处理”——一位CEO曾如此向我描述他的欺骗——已成为资本主义的耻辱之一。

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58年——以及一些数字

1965年，伯克希尔是一个”一招鲜”的公司，拥有一家历史悠久——但注定衰亡——的新英格兰纺织业务。随着这一业务走向死亡行军，伯克希尔需要一个即时的全新起点。回首往事，我在认识问题的严重性方面行动迟缓。

然后来了一次好运的眷顾：国民保障公司（National Indemnity）在1967年出售，我们将资源转向了保险和其他非纺织业务。

由此开始了我们通往2023年的旅程，一条坎坷的道路，涉及以下因素的组合：我们的所有者的持续储蓄（即他们留存的利润）、复利的力量、我们对重大错误的规避以及——最重要的——美国顺风（American Tailwind）。没有伯克希尔，美国依然会很好。反过来就不成立了。

伯克希尔现在对一个无与伦比的、庞大且多元化的企业集合拥有重要的所有权。让我们先看看大约5000家在纳斯达克（NASDAQ）、纽约证券交易所（NYSE）及相关场所每天交易的上市公司。在这个群体中，有标准普尔500指数（S&P 500 Index）的成员——一群大型且知名的美国公司精英。

总体而言，这500家公司在2021年合计盈利1.8万亿美元。我尚未获得2022年的最终结果。因此使用2021年的数据，在500家公司中，只有128家（包括伯克希尔本身）盈利达到30亿美元或更多。实际上，有23家处于亏损状态。

截至2022年底，伯克希尔是以下八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行（Bank of America）、雪佛龙（Chevron）、可口可乐、惠普（HP Inc.）、穆迪（Moody’s）、西方石油（Occidental Petroleum）和派拉蒙环球（Paramount Global）。

除这八家被投资公司外，伯克希尔100%拥有伯灵顿北方圣太菲铁路（BNSF），92%拥有伯克希尔哈撒韦能源（BH Energy），两者的利润均超过上述30亿美元标准线（BNSF为59亿美元，BHE为43亿美元）。如果这些公司是上市的，它们将取代目前500强中的两个成员。总而言之，我们十个控股和非控股的巨头使伯克希尔与国家的经济未来之间的对齐程度超过了美国任何其他公司。（这一计算不包括养老基金和投资公司等”受托”业务。）此外，伯克希尔的保险业务——虽然通过许多独立管理的子公司运作——其价值可与BNSF或BHE相比拟。

至于未来，伯克希尔将始终持有大量现金和美国国债，以及广泛的企业组合。我们也将避免可能导致在不便时刻出现令人不安的现金需求的行为，包括金融恐慌和前所未有的保险损失。我们的CEO将始终是首席风险官——这是一项不负责任地委派给他人的任务。此外，我们未来的CEO将以自己的资金购买的伯克希尔股票构成其净资产的重要部分。是的，我们的股东将通过留存利润继续储蓄和繁荣。

在伯克希尔，永远不会有终点线。

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关于联邦税收的一些意外事实

在截至2021年的十年间，美国财政部收到了大约32.3万亿美元的税收，而同期支出了43.9万亿美元。

虽然经济学家、政治家和许多公众对这一巨大失衡的后果都有自己的看法，但查理和我承认无知，并坚信近期经济和市场预测比无用还糟糕。我们的工作是以一种能够在长期内取得可接受成果的方式管理伯克希尔的运营和财务，并在金融恐慌或严重的全球性衰退发生时保持公司无与伦比的持久力。伯克希尔还在一定程度上抵御失控的通胀，但这一属性远非完美。巨额且根深蒂固的财政赤字是有后果的。

这32万亿美元的收入是通过以下方式获得的：个人所得税（48%）、社会保障及相关收入（34.5%）、企业所得税（8.5%）以及各种较小的税种。在这十年间，伯克希尔通过企业所得税贡献了320亿美元，几乎恰好是财政部所收取全部税款的千分之一。

这意味着——请做好心理准备——如果美国有大约1000个纳税人与伯克希尔的缴税金额相当，那么其他所有企业以及全国1.31亿个家庭都不需要向联邦政府缴纳任何税款。一分钱都不用。

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百万、十亿、万亿——我们都知道这些词，但所涉及的金额几乎无法理解。让我们赋予这些数字以物理维度：

• 如果你将100万美元兑换为崭新的100美元钞票，你会得到一摞到你胸口高的纸币。
• 用10亿美元做同样的事——这开始激动人心了！——纸币叠起来的高度大约达到天空中四分之三英里处。
• 最后，想象堆积320亿美元——伯克希尔2012-2021年联邦所得税缴纳总额。现在纸币堆超过了21英里高，大约是商业飞机通常巡航高度的三倍。

说到联邦税收，拥有伯克希尔的个人可以毫不含糊地说**“我在办公室已经交过了”**。

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在伯克希尔，我们希望并期望在未来十年缴纳更多的税款。我们对国家的亏欠不会少于此：美国的活力对伯克希尔取得的一切成功做出了巨大贡献——伯克希尔将永远需要这种贡献。我们仰仗美国顺风（American Tailwind），虽然它时有风平浪静，但其推进力量总会回归。

我已经投资了80年——超过我们国家寿命的三分之一。尽管我们的公民有一种——几乎是热情的——自我批评和自我怀疑的嗜好，我还没有看到一个时刻让人做出针对美国的长期对赌是有道理的。我也非常怀疑这封信的任何读者在未来会有不同的经历。

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没有什么比拥有一位伟大的合伙人更好

查理和我的想法几乎完全一致。但我需要一整页才能解释清楚的东西，他一句话就能总结。而且他的版本总是推理更清晰，表述也更艺术——有人可能会补充说更直截了当。

以下是他的一些思想，许多摘自一个非常近期的播客：

• 世界上充满了愚蠢的赌徒，他们不会像有耐心的投资者那样做得好。
• 如果你不按照世界本来的样子看待它，那就像通过扭曲的镜片判断事物。
• 我只想知道我会死在哪里，这样我就永远不会去那里。以及一个相关的想法：趁早写下你理想中的讣告——然后照此行事。
• 如果你不在意自己是否理性，你就不会去努力改善。然后你将保持非理性，得到糟糕的结果。
• 耐心是可以学会的。拥有长注意力持续时间和长时间专注于一件事的能力是一个巨大的优势。
• 你可以从已故的人那里学到很多。阅读那些你钦佩和厌恶的逝者的著作。
• 如果你能游到一艘适航的船上，就别在下沉的船里舀水。
• 一家伟大的公司在你不再工作后仍然运转；一家平庸的公司做不到这一点。
• 沃伦和我不关注市场的泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有它们。
• 本·格雷厄姆（Ben Graham）说过：“日复一日，股票市场是一台投票机；长期来看，它是一台称重机。“如果你不断使某样东西变得更有价值，那么某个明智的人总会注意到它并开始购买。
• 投资中不存在100%确定的事情。因此，使用杠杆是危险的。一串精彩的数字乘以零永远等于零。别指望发两次财。
• 但你不需要拥有很多东西才能致富。
• 如果你想成为伟大的投资者，你必须不断学习。当世界改变时，你必须改变。
• 沃伦和我厌恶铁路股几十年了，但世界变了，最终这个国家拥有了四条对美国经济至关重要的巨型铁路。我们认识到这一变化很慢，但迟做总比不做好。
• 最后，我要加上查理的两句短话，几十年来它们一直是他的拍板决定语：“沃伦，再想想。你很聪明，但我是对的。”

就这样。我与查理的每一次电话都能学到一些东西。他让我思考的同时，也让我开怀大笑。

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我要在查理的清单上加一条我自己的规则：找一个非常聪明、品德高尚的合伙人——最好比你年长一点——然后非常认真地倾听他说的话。

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在奥马哈的家庭聚会

查理和我是不知羞耻的。去年，在我们三年来的第一次股东聚会上，我们用惯常的商业推销迎接你们。

从开场铃声起，我们就直奔你们的钱包。很快，我们的See’s糖果摊位卖给你们11吨营养丰富的花生脆糖和巧克力。在我们P.T.巴纳姆（P.T. Barnum）式的推销中，我们向你们许诺长寿。毕竟，除了See’s的糖果，还有什么能解释查理和我分别活到99岁和92岁？

我知道你们等不及要听去年推销的具体数字了。

周五，大门从中午12点开到下午5点，我们的糖果柜台记录了2690笔个人销售。周六，See’s在上午7点到下午4点30分之间又登记了3931笔交易，尽管9个半小时的营业时间中有6个半小时正值我们的电影放映和问答环节进行期间，限制了商业客流。

算一算：See’s在其黄金营业时间内大约每分钟完成10笔销售（两天累计创下400,309美元的销售额），所有商品在一个单一地点销售，而这些产品在101年里几乎没有实质性改变。在亨利·福特（Henry Ford）T型车年代对See’s有效的东西，现在依然有效。

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查理、我和整个伯克希尔团队都期待着5月5日至6日在奥马哈与你们相见。我们会玩得很开心，你们也是。

2023年2月25日

沃伦·E·巴菲特 董事长

2022-巴菲特致股东信解读

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一、资本配置的两种形式与”选企业者”定位

巴菲特开篇即清晰定义了伯克希尔配置资本的两条路径：

类别	方式	控制权	优势	劣势
控股企业	100%收购	主导资本配置+选CEO	长期稳定，不受市场情绪干扰	几乎从不以折价出售，价格通常偏高
公开市场持股	购买上市股票	无管理权（被动）	阶段性出现极端低估的买入机会	价格受”投票机”效应波动剧烈

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二、“秘方”——少数赢家决定一切

这是全信最重要的投资哲学段落。巴菲特用可口可乐和美国运通两个案例，阐释了一个简单但深刻的道理：

指标	可口可乐	美国运通
买入完成年份	1994	1995
总成本	$13亿	$13亿
初始年度股息	$7500万	$4100万
2022年年度股息	$7.04亿	$3.02亿
股息增长倍数	~9.4倍	~7.4倍
2022年末市值	$250亿	$220亿
占伯克希尔净资产	~5%	~5%

这一段呼应了巴菲特多年来反复阐述的集中投资理念——不需要做对太多决策，只需要少数几个重大决策做对，并给予它们足够的时间。

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三、经营利润 vs GAAP利润——数字的诚实

	经营利润	GAAP利润
定义	排除股权持仓资本利得/损失	包含所有未实现损益
2022全年	$308亿（创纪录）	季度间剧烈波动（Q2为-$438亿）
巴菲特态度	”请关注这个数字"	"100%误导性”

这一主题与1982年信中的坦诚原则一脉相承——管理层不应选择对自己有利的衡量标准，更不应操纵数字本身。

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四、浮存金与保险帝国

指标	数据
2022年末浮存金	$1640亿
较上年增长	+$170亿（主要因Alleghany收购）
自1967年以来增长	8000倍
成本	有纪律承保下”有相当大的机会是零成本”

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五、股票回购——破除迷思

巴菲特用汽车经销店的比喻清晰阐述了回购的经济学本质：

2022年伯克希尔回购了1.2%的已发行股份。这与巴菲特一贯的原则一致：只在股价低于保守估计的内在价值时才回购。

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六、“美国顺风”与联邦税收

税收的物理化表达

巴菲特用一个天才的类比将抽象数字具象化：

金额	100美元钞票堆叠高度
$100万	到你的胸口
$10亿	~3/4英里（约1.2公里）
$320亿（伯克希尔十年税款）	>21英里（~34公里），商业飞机巡航高度的3倍

美国顺风的信仰

这是巴菲特一生投资哲学的终极基石——对美国顺风的坚定信仰。不是盲目乐观，而是基于80年实证的理性信念：美国体制的自我纠错能力足以在长期内产生正向复利。

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七、查理·芒格的智慧清单

巴菲特罕见地用大量篇幅引用芒格的语录，这本身就是一个信号——以92岁高龄（芒格当时99岁），他在有意识地为后人留下精神遗产。

这些语录涵盖了逆向投资（反过来想）、耐心、杠杆的危险、终身学习等芒格思想的核心主题。巴菲特深知这可能是他们最后几封共同署名的信之一——芒格于2023年11月去世——这一段因此具有了特殊的历史重量。

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八、58年的自我评价

业绩里程碑	数据
管理年限	58年（1965-2022）
每股市值复合增长率	19.8%
整体回报（1964-2022）	3,787,464%
S&P 500同期（含股息）	24,708%

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核心概念提取

少数赢家决定一切

• 58年管理中”大约十几个真正出色的决策”产生了绝大部分回报
• 可口可乐和美国运通：持有近30年，各$13亿成本→$250亿和$220亿市值
• “鲜花盛开，杂草枯萎”——时间自动进行组合优化
• 大多数决策”马马虎虎”并无大碍，关键是不要在少数重大决策上犯致命错误

美国顺风

• 伯克希尔成功的四要素：持续储蓄 + 复利 + 避免重大错误 + 美国顺风
• “没有伯克希尔，美国依然会很好。反过来就不成立了。”
• 80年投资经历的结论：“没有一个时刻做出针对美国的长期对赌是有道理的”
• 信仰并非盲目乐观，而是基于体制自我纠错能力的理性判断

股票回购

• 回购在以低于内在价值价格进行时惠及所有继续持有的股东
• 回购在以高于内在价值价格进行时损害继续持有的股东
• “经济学文盲”或”蛊惑家”一刀切地反对所有回购
• 2022年伯克希尔回购了1.2%的已发行股份

浮存金

• 2022年末$1640亿，自1967年增长8000倍
• 本质：零成本甚至负成本的长期杠杆
• 不出现在资产负债表中但是伯克希尔最核心的结构性优势
• 有纪律的承保是浮存金保持零成本的前提

创造性破坏

• 资本主义的两面性：不断制造失败者的同时持续提供改进的商品和服务
• 熊彼特的经典概念在巴菲特的企业组合中得到了活生生的体现
• 巴菲特承认自己投资过的一些企业已经消亡

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金句摘录

“查理和我不是选股者；我们是选企业者。”

“股票经常以真正愚蠢的价格交易，无论过高还是过低。‘有效’市场只存在于教科书中。”

“在伯克希尔管理的58年里，我的大多数资本配置决策充其量只是马马虎虎。”

“给投资者的启示：随着鲜花盛开，杂草在重要性上逐渐枯萎。 假以时日，只需少数赢家就能创造奇迹。”

“操纵数字不需要任何才能：所需的只是一种对欺骗的深切渴望。‘大胆的、富有想象力的会计处理’已成为资本主义的耻辱之一。”

“没有伯克希尔，美国依然会很好。反过来就不成立了。”

“我已经投资了80年……我还没有看到一个时刻让人做出针对美国的长期对赌是有道理的。”

“一串精彩的数字乘以零永远等于零。别指望发两次财。”

“沃伦，再想想。你很聪明，但我是对的。”

“在伯克希尔，永远不会有终点线。“

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思维导图

2022年致股东信
├── 资本配置哲学
│   ├── 两种所有权形式
│   │   ├── 控股企业（100%收购，主导资本配置）
│   │   └── 公开市场持股（被动，利用市场非理性）
│   ├── "选企业者"而非"选股者"
│   ├── "有效市场只存在于教科书中"
│   └── 创造性破坏：资本主义两面性
├── 秘方：少数赢家决定一切
│   ├── 可口可乐：$13亿→$250亿，股息$7500万→$7.04亿
│   ├── 美国运通：$13亿→$220亿，股息$4100万→$3.02亿
│   ├── 反面：30年期国债$13亿→$13亿（0.3%净资产）
│   ├── "鲜花盛开，杂草枯萎"
│   └── 58年中约十几个出色决策（每5年一个）
├── 经营利润 vs GAAP
│   ├── 经营利润$308亿创纪录
│   ├── GAAP季度波动剧烈（Q2: -$438亿）
│   ├── "GAAP利润100%误导性"
│   └── 对会计操纵的愤怒：资本主义的耻辱
├── 保险与浮存金
│   ├── 浮存金$1640亿（含Alleghany）
│   ├── 自1967年增长8000倍
│   └── 零成本长期杠杆=结构性护城河
├── 股票回购
│   ├── 增值性回购惠及所有股东
│   ├── 过价回购损害继续持有者
│   ├── 汽车经销店三股东比喻
│   ├── "经济学文盲或蛊惑家"
│   └── 2022年回购1.2%已发行股份
├── 美国顺风与税收
│   ├── 十年缴税$320亿=财政部全部收入0.1%
│   ├── $100万=胸口高，$10亿=3/4英里，$320亿=21英里
│   ├── "没有伯克希尔，美国依然会很好"
│   └── 80年投资：从未有理由做空美国
├── 查理·芒格的智慧
│   ├── "愚蠢赌徒vs耐心投资者"
│   ├── "只想知道死在哪里"（逆向思维）
│   ├── "精彩数字×零=零"（杠杆之险）
│   ├── "从已故的人那里学习"
│   ├── "伟大公司在你不工作后仍运转"
│   └── "你很聪明，但我是对的"
└── 58年总结
    ├── 每股市值复合增长19.8%
    ├── 整体回报3,787,464% vs S&P 500的24,708%
    ├── 十大"引擎"对齐美国经济未来
    └── "在伯克希尔，永远不会有终点线"

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